中國宏觀調(diào)控數(shù)量型政策或已走到盡頭

2010年新增人民幣貸款以外融資6.33萬億元，為同期新增人民幣貸款的79.7%。這意味著傳統(tǒng)信用供給方式的增長速度大大超出經(jīng)濟總量增速的時代已經(jīng)過去，未來十年發(fā)展的空間是留給金融市場的，中國金融結(jié)構(gòu)進入了實質(zhì)性的拐點。而中國的金融結(jié)構(gòu)拐點出現(xiàn)，也意味著貨幣政策的范式悄然改變。自2010年四季度以來，負利率長期存在并不斷擴大的基礎上，央行還不斷從商業(yè)銀行抽走流動性，商業(yè)銀行儲蓄存款增速大幅減緩，使得商業(yè)銀行攬儲大戰(zhàn)空前熾熱，導致在流動性泛濫的中國竟然一直存在嚴重的流動性"短缺"。事實上，當下抑制通貨膨脹的關(guān)鍵還在于如何改變錢的流向，即希望資金能自主地向銀行回歸，央行用準備金"硬鎖"顯然是失敗的。為保證商業(yè)銀行正常流動性需求，央行還得被迫向公開市場逆回購放出更多的貨幣。從去年11月16日央行上調(diào)存款準備金率算起，在過去的五個多月時間內(nèi)，全部金融機構(gòu)存款增加1.7萬億元，這期間央行上調(diào)準備金率6次，凍結(jié)銀行流動性2.1萬億元，意味著這段時間金融機構(gòu)增加的存款全部被凍結(jié)還不夠，而銀行還要發(fā)放貸款1.6萬億元。所以，過去央行通過數(shù)量管制和微觀管理來控制信貸增長，對約束銀行擴張有立竿見影的功效，但對資金逃離銀行顯得意義全無，央行數(shù)量型調(diào)控政策或已走到了盡頭。我們認為，控制全社會融資規(guī)模，數(shù)量控制不可能替代價格調(diào)控，中長期利率大幅度長期低于實際通貨膨脹的水平，將催升資產(chǎn)泡沫膨脹，在中國按照抵押品多少來分配信貸資源的金融體制下，對于私人部門的擠壓是顯而易見的。從這個意義上講，控制全社會融資總量的關(guān)鍵還在于約束地方政府投資和財政需求。