意大利還有救嗎？

經(jīng)濟學家馬里奧·蒙蒂的新政府入主意大利。不管對意大利、對歐洲還是對全球經(jīng)濟來說，這都是一個生死存亡之秋。如果改革不力、公共財政崩潰而增長萎靡持續(xù)，意大利人將會感到維持歐元區(qū)成員國資格成本大于收益，意大利可能退出歐元區(qū)。而意大利叛離共同貨幣將動搖歐元區(qū)的核心，這與像希臘這樣的小國絕然不同。

  意大利是一個大國，年GDP超過2萬億美元。意大利的公共債務相當于GDP的120%，即大約2.4萬億美元，其中不包括養(yǎng)老體系負債，該負債需要作重大調(diào)整以反映人口老齡化和壽命的增加。意大利已成為世界第三大主權(quán)債務市場。

  但利率的升高大大加重了意大利的債務維持負擔，使其在政治上變得不可持續(xù)。此外，意大利必須在未來6個月內(nèi)獲得2 750億歐元的債務再融資，而投資者正在試圖減少對意大利的風險暴露，這使得意大利10年期國債收益率畸高，目前已經(jīng)超過了7%。

  再融資現(xiàn)有債務的需要并非唯一的挑戰(zhàn)。國內(nèi)外債權(quán)人，特別是銀行，已經(jīng)出現(xiàn)了資本損失，資產(chǎn)負債表、資本充足率和信息都受到了損壞。意大利貿(mào)易和經(jīng)常項目赤字巨大，且在不斷攀升，這也許反映了意大利相對其兩大 貿(mào)易伙伴——德國和法國——競爭力下降的事實。此外，過去十年來意大利的經(jīng)濟增長一直很慢，而且看不到加速的跡象，這使得意大利即使實施了財政整合也很難降低公共債務負擔。

意大利的低增長是諸多因素的反映，包括勞動力市場僵化、經(jīng)濟的科學技術(shù)基礎的公共部門投資不足、某些部門競爭力受限，以及加入歐元區(qū)以來的長期結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

但意大利也有不少重大優(yōu)勢?？倐鶆眨ㄕ?、家庭、非金融企業(yè)和金融機構(gòu)債務之和）略高于GDP的315%，與瑞士（313%）、法國（323%）、美國（296%）甚至德國（285%）差別不大（均為2009年數(shù)字）。但家庭債務水平很低，還不到GDP的50%。此外，長期存在的家庭高儲蓄模式（大約相當于收入的17%—30%）意味著意大利個人和家庭凈財富要高于大部分發(fā)達國家。

還有，意大利中部和北部的商業(yè)和工業(yè)效率高、創(chuàng)新性好，且深度融入了全球經(jīng)濟。其預算赤字都是在危機期間及以后發(fā)生的，這與許多發(fā)達國家不同。當然，盡管這是難免的，但由于初始債務負擔很高，仍然限制了意大利反周期刺激手段的規(guī)模，妨礙了經(jīng)濟增長。

  意大利危機爆發(fā)于關(guān)鍵國家風險高企的當口（比如中國出現(xiàn)硬著陸、美國失業(yè)率持久居高不下等）。在評估這些風險時，關(guān)注三個變量是大有裨益的：資源、能力和意愿。一個國家是否有解決其所面臨的問題的資源？政客是否有經(jīng)驗和專業(yè)知識實施有效改革？當局是否認識到了采取果斷有力的反應的需要？

  資源是最重要的。如果資源不足，不論能力和意愿如何，結(jié)果都不會好，除非能夠獲得外援。類似地，政治意愿如果沒有能力轉(zhuǎn)化為高效政策，也將是一無是處的。

在不少重要國家，包括意大利、美國和中國，都存在一個相對有利的情景和一個悲觀得多的情景，其間的差別大體上就在于政策反應的有效性。與缺乏資源的希臘不同（希臘只存在悲觀情景），這些國家有著充足的組員，但要么能力有限，要么政治意愿不給力，要么兩者兼而有之，盡管具體程度不同分析家有不同看法。

對意大利來說，這意味著其整合之后的資產(chǎn)負債表可以與養(yǎng)老體系的改革和參數(shù)變化共同起作用，重建財政平衡，并在長期提振經(jīng)濟增長。這需要滿足三大要求：應對當前調(diào)整挑戰(zhàn)的全面改革計劃、實施這一改革計劃的政治支持力，以及實施充分改革以建立降低意大利債務風險溢價所必須的信譽的時機。

  前兩大要求依賴于意大利一團糟的國內(nèi)政治，因此越來越多的投資者不愿意下注于出現(xiàn)有利情景，而這意味著意大利來時無多。收益率的上升可能破壞財政穩(wěn)定性和經(jīng)濟增長計劃，使其尚未完全實施便告夭折。此外，隨著收益率上升，意大利是否有足夠的資源也將日益成疑。

  意大利需要一個金融斷路開關(guān)，其形式可以是過渡性最后貸款人。這可以讓改革計劃將風險平衡拉回有利情景。

不過，還存在一個終極風險因素。防止國債收益率升高的堅決干預可能無法實施，因為以德國為首的歐元區(qū)核心國家擔心無條件的激進最后貸款人行為會削弱采取必須改革激勵，從而影響政治意愿。

  由此帶來的問題是顯然的：以改革為條件的承諾不會立刻將私人投資者吸引回來，因為這無法降低存在妨礙必須措施實施的重大政治障礙的風險感知。唯有歐盟和意大利同時做出重大且無條件的承諾，才能打破這一危險的僵局。缺少任何一者，歐元區(qū)公共財政分崩離析和全球經(jīng)濟衰退的風險都不會有所減少。